【中国国际啤酒网】青岛啤酒又交卷了。
324.7亿营收，微增1.04%；45.88亿净利润，涨了5.6%。
毛利率41.84%，倒是提了1.61个百分点。
数字看着还行，但得说句实话：这份成绩单，及格有余，惊喜不足。
01、增长失速：从“啤酒茅”到“啤酒稳”
十年前，青岛啤酒是资本市场的“啤酒茅”。
现在？
更像“啤酒稳”，稳是稳，就是有点稳过头了。
2025年764.8万千升的销量，几乎原地踏步。
营收增速1.04%，连CPI都跑不赢。归母净利润虽然涨了5.6%，但比起前几年动辄20%+的增速，这落差不是一般的大。
2025第四季度营收31.07亿，下滑2.26%；净利润-6.86亿，亏了不说，同比还多亏了6.41%。
冬天喝啤酒的人少，这道理谁都懂。
但问题是，2024年第四季度也没这么难看啊。
行业寒冬里，龙头本该更抗冻，结果青岛啤酒反而打了个喷嚏。
投资者交流会上，有人问：到底要巩固基地市场，还是开拓新市场？
官方的回应很官方：沿黄市场精细化运营，北方连片发展，南方有质量发展，海外稳步推进……
但成年人的世界，“全都要”往往意味着“全都难”。
02、高端化叙事：故事好听，酒难卖
这些年，啤酒行业就讲一个故事：高端化。
青岛啤酒也确实在讲。
主品牌销量449.4万吨，增长3.5%，占比提到58.8%。
中高端产品331.8万千升，增长5.2%。白啤销量“快速增长”，位居品类第一。还推出了“茉莉花白啤”这种听起来很文艺的新品。
但数字不会骗人。
高端产品是卖了更多，但总收入只涨了1.04%。
这意味着什么？
要么高端卖不动，要么低端在萎缩。更可能的是，两者同时发生。
“经典、纯生、白啤”三大单品，听着很霸气。
但牛刀去便利店转了一圈，发现最显眼的还是那些五颜六色的精酿、果啤、低度酒，都不是青岛的。
年轻人要微醺，不要宿醉；要颜值，不要度数；要新鲜，不要经典。
青岛啤酒的“经典”，恰恰是Z世代眼中的“老气”。
万联证券说，2026年世界杯能带动需求。
牛刀算了算，世界杯是夏天的事，四季度该亏还得亏。
而且，看球喝啤酒是父辈的习惯，这届年轻人可能更习惯看球喝奶茶。
03、成本红利能吃多久？
青岛啤酒的利润增长，很大程度上靠的不是卖得好，而是买得便宜。
大麦价格低位，铝罐成本可控，毛利率才能往上走。
但这种“省出来”的利润，注定不可持续。
国信证券已经预警：
铝罐价格在涨，成本红利在消退。
2026年的利润增速，券商集体下调到7%左右，2027年更是看低到4%出头。
这意味着，青岛啤酒的利润增长，正在从“双位数”时代进入“个位数”时代。
对于一个曾经的高成长标的，这种估值重构是残酷的。
现在17倍PE，看起来不贵。但如果增速降到3%，17倍就是贵的。
04、海外故事：地产地销的想象空间
财报里有个新词：“首次实现国际市场地产地销”。
终于能在国外建厂生产，不用千里迢迢运啤酒了。
这是好事。
东南亚、中东、非洲，这些地方的年轻人确实还在喝啤酒。
但问题是，这些市场的容量和利润率，能不能撑起青岛啤酒的第二增长曲线？
2025年海外收入占比多少？
财报没细说。
国际化讲了这么多年，青岛啤酒在海外最出名的，可能还是唐人街的中餐馆。
真正的主流市场，百威、喜力、嘉士伯的护城河，不是一天两天能攻破的。
05、分红能救命吗？
青岛啤酒这些年分红比例稳步提升，这是事实。
对于吃股息的价值投资者，这算是安慰奖。
但牛刀得提醒一句：
分红的钱，归根结底来自利润。如果利润增速持续放缓，分红的可持续性就要打问号。
更关键的是，分红提升往往发生在“没什么好的投资项目”的时候。
这说明，青岛啤酒管理层对未来的增长机会，可能也没那么乐观。
青岛啤酒没有烂，只是老了。
它依然是国内啤酒行业的龙头，品牌、渠道、产能都是顶级的。
但行业在变，消费者在变，竞争格局在变，青岛啤酒的“稳”，某种程度上也是一种“钝”。
高端化故事需要新剧本，年轻化转型需要真动作，国际化需要真金白银的投入，而不是概念。
2026年的经营计划，青岛啤酒列了一堆：巩固北方、突破南方、发力五新、培育精酿……
计划很丰满，现实很骨感。
当行业从增量博弈变成存量厮杀，龙头的每一步，都比以前更难走。
牛刀最后想说：啤酒是个好东西，但啤酒股的黄金时代，可能真的过去了。
青岛啤酒需要的，不是更稳，而是更狠。
免责声明：
本文涉及有关上市公司的内容，为作者依据上市公司根据其法定义务公开披露的信息(包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等)作出的个人分析与判断;文中的信息或意见不构成任何投资或其他商业建议，牛刀财经不对因采纳本文而产生的任何行动承担任何责任。
