【中国国际啤酒网】燕京啤酒2019年三季报点评：盈利超预期 产品结构升级持续推进
一、事件概述
公司发布19 年三季报。报告期内，公司实现营收103.70 亿元，同比+1.34%，实现归母净利润6.39 亿元，同比+4.65%。
二、分析与判断
产品结构升级+增值税率下调，19Q3 公司盈利超预期
19Q1-3 公司实现营收103.70 亿元，同比+1.34%，折合Q3 单季度实现营收39.08亿元，同比+1.30%；19Q1-3 实现归母净利润6.39 亿元，同比+4.65%，折合Q3 单季度实现归母净利润1.27 亿元，同比+21.76%，环比提升显著。总体看，19Q3 公司收入增速符合预期，利润增速超市场预期，主要归功于产品结构升级。销量看，19Q1-3公司实现销量354.71 万千升，同比-2.55%，其中Q3 单季度销量为96.86 万千升，同比-7.25%，销量下滑主要归因于燕京主品牌销量的下滑，19Q3 主品牌实现销量56.99万千升，同比-16.51%，不过在主品牌销量显著下滑的背景下，三大副牌放量成亮点，19Q3 漓泉/雪鹿/惠泉共实现销量31.9 万千升，同比高增18.41%；从吨价上看，归功于产品结构升级持续推进及增值税率下调利好，公司19Q1-3 吨价达2923.56 元/千升，同比+4%，其中Q3 单季度吨价达到4035 元/千升，同比高增9.22%，环比提升明显。
毛利率提升+税金及附加营收占比下降促进净利率微涨
毛利率：19Q1-3 公司毛利率为41.14%，同比下滑0.09%，其中Q3 单季度毛利率达到38.78%，同比+1.51%，Q3 毛利率提升主要归功于产品结构持续优化+增值税率下调；净利率：19Q1-3 公司净利率达到6.73%，同比微增0.23 个百分点，其中Q3 单季度为3.31%，同比+0.56 个百分点，Q3 净利率提升主要归功于研发费用率的下降+产品结构推进带动下毛利率的提升及税金及附加营收占比的下降：19Q3 公司研发费用率同比-1.01 个百分点；19Q3 税金及附加营收占比同比-0.8%，我们判断主要归因于产品吨价提升稀释消费税率从而导致消费税营收占比下降；期间费用率方面，19Q3 公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.79ppt/+1.57ppt/+0ppt。
深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调，持续看好
公司盈利能力改善公司在北京、内蒙古、广西三大优势市场市占率均超75%，优势市场垄断地位是公司推动产品结构升级的重要前提。同时，增值税率下调对盈利薄弱的啤酒行业弹性巨大，预计增值税率下调3 个百分点将会给公司带来约1 个百分点的利润率提升。深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调，我们持续看好公司盈利能力改善。
三、投资建议
预计19-21 年公司实现营业收入为120.24 亿元/125.15 亿元/132.55 亿元，同比+6.0%/4.1%/5.9%；实现归属上市公司净利润为2.67 亿元/3.34 亿元/4.01 亿元，同比+48.6%/24.9%/20.0%，折合EPS 为0.09 元/0.12 元/0.14 元，对应PE 为63X/50X/42X。
当前啤酒板块整体市盈率为50 倍，公司估值高于行业，考虑到深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调，预计未来公司利润增速将快于行业平均水平。综上，维持“推荐”评级。
四、风险提示：
市场竞争加剧超预期、成本上涨超预期、食品安全风险
